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上海医药:工业内生进一步提速,商业实力提升显著

发布时间:2018-06-28    研究机构:中泰证券

事件:上海医药(601607)发布2018年1季报,公司实现收入363.86亿元,同比9.83%;实现归母净利润10.20亿元,同比增长2.07%,实现归母扣非净利润9.96亿元,同比增长6.08%;其中医药工业实现收入49.63亿元,同比增长30.82%,贡献净利润4.22亿元,同比增长21.02%;医药商业实现收入314.23亿元,同比增长7.12%,贡献净利润4.56亿元,同比增长10.61%;参股企业贡献净利润2.20亿元,同比下降4.92%。

点评:公司业绩符合我们的预期,其中工业和商业板块表现略好于市场预期。综合毛利率同比上升2.62pct至15.0%,扣除两项费用率后的营业利润率同比上升0.33pct。财务费用率0.80%同比上升0.37pct,财务费用同比增加1.15亿元,主要由于并表康德乐和几家商业公司使得公司短期借款大幅增加,同时公司的融资利率小幅上升所致;经营性现金净流入表现良好净流入0.96亿元,其中医药工业实现经营性现金净流入2.91亿元,医药商业实现经营性现金净流入-0.80亿元。 营销改革和内部整合持续挖掘潜力,工业发展逐渐提速:2018Q1工业板块的收入和利润增速进一步创出近年新高,即使扣除两票制的高开因素,收入和利润增速也分别达到了16%和21%的增长;统一营销平台、重点品种一品一策、加强激励和工商联动强化市场准入等措施是重要的驱动因素,同时公司受益于低价药政策;不考虑未来一致性评价的贡献,仅依靠营销的改革和现有产品组合的优化,我们认为未来上药工业2-3年依然有望保持20%利润增速。

一致性评价进展良好,公司有望成为大赢家;公司共计开展70个品种的一致性评价工作,累计3个品种完成申报,近1/2的产品进入临床研究阶段,报告期内新增盐酸二甲双胍缓释片申报至国家局,按目前进度我们预计到20年底前公司有望完成35个左右品种的申报,若进展顺利大量获批的品种有望推动上药工业发展进一步换挡提速。

公司正向创新药企业积极转型,在研创新药看点丰富:报告期内公司羟基雷公藤内酯醇片剂(拟用于治疗艾滋病慢性异常免疫激活)、注射用重组抗Her2人源化单克隆抗体-MCC-DM1偶联剂(拟用于Her2阳性晚期乳腺癌二线治疗)共获得3个临床试验批件。目前公司的PIPELINE上已有11个新分子(针对适应症),是国内创新药处于临床阶段最多的企业之一;公司创新药聚焦肿瘤、心血管和免疫疾病等大领域,其中不乏SPH3127等具有BIC潜力的药物,我们预计2020-2021年公司有望获得第一创新药上市。

商业板块实力大增,收入结构优化,盈利能力有望提升:2月初公司已完成对康德乐的收购和并表,按收入规模计算公司将坐稳行业第二名;预计公司进口总代业务的收入合计已达280亿元,康德乐过去调拨给二级分销商的进口品种将更多交由上药配送,商业的利润率有望稳步提升;报告期内,公司完成收购合肥竟成、四川国嘉、惠州市同泰等地区商业公司部分股权,设立上药科园呼和浩特公司,公司在华东和北京以外地区的市占率普遍不高,随公司网络扩张和两票制的执行,这些地区业务增速正大幅加速。1季度预计商业纯销的增长预计在2位数以上,若考虑到进口总代业务,我们预计公司的纯销比例已达75%以上。

盈利预测和投资建议:我们预计2018-2020年公司收入分别为1540亿元、1717亿元和1900亿元,同比分别增长17.7%、11.5%、10.7%;归属于母公司净利润分别为39.3亿元、44.6亿元和50.5亿元,同比分别增长11.6%、13.5%和13.3%;对应EPS分别为1.38元、1.57元、1.78元。我们给于公司2018年20-22倍PE,对应价格区间27.6-30.4元,维持买入评级。

风险事件提示:医药商业环境竞争加剧利润率下滑;一致性评价不达预期;

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