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上海医药(601607):业绩超预期增长 业务全面加速

发布时间:2019-10-31    研究机构:中信建投证券

事件

上海医药(601607)发布2019 年三季报

2019 年前三季度实现收入1406.17 亿,同比增长19.57%,归母净利润33.99 亿,同比增长0.80%,扣非净利润30.7 亿,同比增长19.62%,EPS1.20 元,经营性现金流净额为29.32 亿,同比大幅增长69.19%。三季度单季实现营业收入480.42 亿,同比增长15.14%,归母净利润11.13 亿,同比下降16.88%,扣非净利润9.75 亿,同比增长44.82%。

简评

业绩大幅超出市场预期,核心业务加速增长

公司三大板块工业、商业、联合营投资利润均保持两位数快速增长,扣非归母净利润增速首次接近20%,反映公司内生增长强劲。 考虑到18Q3 有并购广东天普带来近6 亿元非经收益,高基数背景下前三季度归母净利润依然实现正增长,超出市场预期。Q3单季营收增速环比略有下滑,主要是康德乐及辽宁医贸并表同比因素;利润端扣非归母净利润大幅增长44.82%,一方面是去年Q3 基数较低,另一方面公司核心业务工商业利润均加速增长,联合营投资收益贡献大幅增加。前三季度计提信用资产减值3.8亿元,经营性现金流同比大幅增长,反映公司增长质量高。

分板块来看,医药工业实现收入176.82 亿元,同比增长24.05%,主营业务贡献利润15.4 亿元,同比增长20.56%,环比Q2 增速加快,延续2017 年至今营收利润20%左右高增长态势;医药商业实现收入1229.35 亿元,同比增长18.95%,主营业务贡献利润15.26 亿元,同比增长15.73%,环比中报12.76%增速显著加快;参股企业贡献利润8.04 亿元,同比增长48.13%,继续高速增长,预计主要是参股的外资药企今年年业绩大幅增长。近期公司再次推出高额管理层期权激励方案,如能通过,将充分释放国企活力。

工业连续三年高增长,工业利润贡献已超过商业

2019 年前三季度,公司医药工业销售收入176.82 亿元,同比增长24.05%,主营业务贡献利润15.4 亿元,同比增长20.56%;毛利率57.54%,较上年同期下降0.10 个百分点。60 个重点品种销售收入101.54 亿元,同比增长31.19%,医药工业销售收入已连续11 个季度保持20%左右的高速增长。公司高增长的动力在于公司建立以市场为导向的销售改革,继续实施实施领域聚焦和重点产品聚焦战略,同时依托公司强大的商业分销网络,推进60 个重点品种销售。工业重点品种包括:参酮IIA 磺酸钠注射液(11.4 亿,+76.39%)、注射用乌司他丁(6.73亿,+32.91%)、硫酸羟氯喹片(5.87 亿,+20.56%)、红源达(多糖铁复合物胶囊,3.66 亿,+31.75%)、注射用尤瑞克林(2.75 亿,+0.85%)。一致性评价品种业绩也开始体现,去年通过一致性评价的卡托普利片前三季度实现销售收入9,161 万,同比增长88.45%。

工业贡献利润自2017 年起持续保持15%以上的快速增长,2019Q3 工业利润贡献已超过商业,考虑到公司工业目前净利润率仅9%,相比国内医药工业平均20%净利率水平,上药医药工业盈利能力仍有极大提升空间。

2019 年前三季度,公司医药商业实现收入 1,229.35 亿元,同比增长 18.95%,主营业务贡献利润15.26 亿元,同比增长15.73%。 其中,医药分销业务实现销售收入 1,221.88 亿元,同比增长 18.56%,毛利率 6.40%,同比减少 0.27 个百分点;医药零售业务实现销售收入 59.08 亿元,同比增长 15.94%,毛利率 14.10%, 同比减少 1.02 个百分点。医药分销板块一方面借助两票制及带量采购政策机遇,快速抢占纯销终端市场,提高市场份额,一方面加大大品种引进力度,囊括了两大 PD-1 新药欧狄沃(Opdivo)、可瑞达(Keytruda)、甲磺酸仑伐替尼胶囊、辉瑞的沛儿疫苗等重磅产品,并购康德乐的积极贡献正逐渐显现。

商业主营业务利润增速2019 年至今与2018 年相比,明显加快,2019Q3 单季增速超过20%,随着工业利润持续较快增长,商业板块对公司的利润贡献占比将逐渐下降。未来商业板块更多为工业提供销售渠道、提高公司医药工业产品的护城河。

财务指标稳定,外延扩张下资产依然稳健

公司核心财务指标均保持良好,总体依然稳健。2019 年前三季度公司毛利率13.99%,下降0.14 个百分点,主要是商业配送毛利率下滑所致。期间费用率10.72%,下降0.07 个百分点,其中销售费用率6.73%,提升0.00个百分点,研发+管理费用率3.18%,提升0.04 个百分点,财务费用率0.80%,下降0.11 个百分点,整体保持稳定。每股经营性现金流1.03 元,同比大幅增长69.19%。应收账款周转天数为为88.79 天,环比同比均略有增加,预计主要是并表康德乐和辽宁医贸带来的影响。

盈利预测及投资评级

上海医药是国内医药工业和商业龙头,工商业协同发展具有优势,管理层激励如能通过,将促使公司未来创新升级发展,长期业绩稳定增长具有较高的确定性。我们上调2019-2021 年盈利预测,预计2019-2021 年归母净利润分别为44.59 亿、50.42 亿和58.45 亿元,同比增长14.9%、13.1%和15.9%,(原预测为43.33 亿、48.40亿和54.47 亿,同比增长11.6%、11.7%和12.5%),对应每股收益为1.57、1.77 和2.06 元,当前股价对应A 股2019-2021 年PE 分别为12.1X,10.7X 和9.3X,港股股价对应2019 年仅为8.4 倍PE(港币汇率按2019/10/30央行中间价0.9004 计算),维持A+H 买入评级,建议投资者积极配置。

风险提示:

外延并购标的业绩不达预期致商誉大幅减值;

康德乐中国区业务整合进度低于预期;

核心品种一致性评价进度慢于预期;

申请时请注明股票名称