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上海医药(601607)2019年年报点评:业绩符合预期 工商业龙头地位巩固

时间:20-03-30 00:00    来源:中信证券

公司2019 FY 实现营收1865.66 亿元,同比+17.27%;归母净利润40.81 亿元,同比+5.15%;扣非后归母净利润34.61 亿元,同比+30.49%,内生增长强劲;工业板块持续高增长,分销板块龙头地位巩固;联营企业经营稳定。

工业板块持续高增长,未来管线可期。公司2019 FY 医药工业实现收入及净利润234.90 亿、20.75 亿元,同比+20.70%、+24.50%。分季度来看,工业板块业绩已连续11 个季度增速超20%。增长主要来源于60 个重磅品种(31.44%的增速,而非重磅品种仅为8.74%)。大品种群继续扩容,过亿品种达到35 个,过5 亿品种达到9 个。其中,丹参酮ⅡA 磺酸钠、盐酸头孢替安分别实现销售收入15.27 亿元、6.64 亿元。“新冠疫情明星产品”硫酸羟氯喹2019 年销售共计7.68 亿元,预计今年Q1 仍将持续增长。此外,自主研发管线(雷腾舒、SPH3127、Her2 复方抗体等)、仿制药一致性评价以及国际合作引进重磅产品(AVEGRA、HERTICAD、LT3001 等)不断,未来有望持续丰富产品线。

加大进口代理,分销龙头地位巩固。报告期内公司分销业务实现收入1623.90亿,同比+16.45%,符合预期。值得注意的是毛利率并没有受政策利空影响下降太多(仍维持在7.03%),略超预期。主要系:一方面公司完善全国分销网络:

上药康德乐和辽宁外贸整合顺利,提升经营效率;另一方面,公司加大毛利率较高的进口代理业务:2019 年获得了17 个进口新药的代理权(达可替尼片、头孢他啶阿维巴坦钠、贝利尤单抗等)。值得注意的是,疫苗进口业务成新亮点,2019 年疫苗业务收入31.4 亿元,同比+103.9%;此外公司与GSK 合作乙肝疫苗及带状疱疹疫苗,未来收入有望迎来新增量。

联营企业经营基本符合预期。2019 年三大联营企业中美上海施贵宝、上海罗氏、和黄药业分别实现营收52.79 亿、167.53 亿、17.99 亿元,同比-22.92%、+43.46、-3.70%,净利润2.47 亿、9.32 亿、4.20 亿元,同比+30.86%、47.35%、+7.14%。

罗氏业绩较上半年增速有所放缓,上海施贵宝及和黄经营基本符合预期。受益于医保谈判后以量补价,我们判断联营企业盈利能力有望回暖,预计未来三年维持5%的年增速。

风险因素:外延并购标的业绩不达预期,创新药研发失败,联营企业经营不及预期。

维持“买入”评级。公司是国内医药工商业一体化龙头企业,具备产业链综合优势。考虑到联营企业贡献投资收益7.65 亿(预期为9.64 亿),调整公司2020-2021 年EPS 预测至1.66/1.89 元(原1.72/1.95)并新增2022 年EPS 预测2.15 元,对应PE11/10/9 倍,结合相对估值结果,预计公司合理估值在709 亿,下调目标价为24.93 元(原27.35 元),维持“买入”评级。